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谈股说债:风险偏好并未反转

2019年01月19日 04:50:57  来源:中财期货 

  • 1月至今,股市、债市、商品市场边际均小幅反弹,市场风险偏好略有转暖,逆周期政策的集中出台,令此前过度悲观的市场预期向上修正。预计经济下行和逆周期调节之间的动态博弈,将在2019年贯穿始终,其中逆周期调节的效用在于削峰填谷,降低整体波动率;市场风险偏好趋势性改变的关键变量是,经济下行触底与逆周期调节政策累积之间的共振。

    现阶段,前期经济悲观预期被验证,多项指标显示经济处于边际下行通道中。先行公布的2018年12月经济数据中,制造业PMI跌破50%,为2016年3月来首次;进出口增速双双负增长,为2016年10月来首次;工业企业利润增速跌入负增长,为2016年11月来首次;乘用车销量年度负增长,为1990年来首次;即将于21日公布的四季度GDP增速,市场预期中值在6.4%,若兑现,则为1992年来的最低值,且并非为本轮周期下行终点。经济下行预期的即期验证,同时带来对未来经济下行速度的担忧。

    当前,经济下行为市场共识,但降速和降幅为分歧变量,逆周期调节管控的变量即为经济下行的可控度。因此,在经济下行压力集中显现的同时,逆周期调节政策集中出台,定向降准、全面降准、定向降息、创纪录的逆回购操作规模等货币托底政策陆续兑现;个税改革、专项抵扣减税、小微企业减税等财政托底政策陆续出台,后期将聚焦于增值税调整方案、社保费率调降等方面。逆周期调节应势而动,势即为经济状态,政府将通过“有形的手”托底市场预期,防止形成经济预期的恶性循环链条。因此,既不宜对经济预期过度悲观,也不宜对刺激政策效用过度乐观。

    经济下行和逆周期调节博弈中,逆周期调节略占主导,前期市场跌势已充分反映了即期兑现的经济下行预期,而2月为多项关键经济数据空窗期,市场风险偏好仍将由政策预期主导。此外,外部政策变量边际也略有改善,3月2日临界点前中美贸易摩擦处于平稳期,虽然前期副部级贸易谈判仍未有显性成果,但谈判进程仍在延续,1月30—31日将有更高级别的磋商博弈;同时,1月31日美联储会议几无加息可能,会否释放加息放缓信号为市场关注焦点。

    边际上,市场风险偏好虽有改善但未反转,去年10月以来股指持续窄幅振荡,当前处于振荡区间中位值。统计显示,近11年来,春节前后股指上涨概率在80%以上,常规性的政策支撑或是主要原因,若外部变量无超预期变化,预计股指仍将在前期振荡区间内运行。此外,当前10年期国债收益率已持续低于政策性TMLF操作利率,国债期货暂缺持续反弹驱动,或振荡等待政策再度加码信号。

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